Затратный подход к оценке стоимости предприятий [бизнеса)

Затратный подход основывается на принципе замещения: актив стоит не больше, чем составили бы затраты на замещение всех его составных частей.

Применение затратного подхода в оценке бизнеса наиболее обоснованно в следующих случаях:

оценка предприятия в целом;

оценка контрольного пакета акций предприятия, облада-ющего значительными материальными активами;

оценка новых предприятий, когда отсутствуют ретроспективные данные о прибылях;

оценка предприятий, когда имеются затруднения с обоснованным прогнозированием величины будущих прибылей или денежных потоков;

отсутствие рыночной информации о предприятиях-аналогах;

ликвидация предприятия (метод ликвидационной стоимости).

Если предприятие находится в режиме сокращенного воспроизводства или в его отношении осуществляется процедура наблюдения или внешнего управления, то стоимость действующего предприятия можно определить с большой долей условности, поскольку такое предприятие является, как правило, убыточным.

Базовая формула затратного подхода выглядит так: Стоимость предприятия = Активы — Обязательства.

Затратный подход в основном реализуется посредством двух методов: чистых активов и ликвидационной стоимости.

Метод чистых активов предполагает использование скорректированной балансовой стоимости. Метод ликвидационной

стоимости основан на оценке тех же чистых активов, но с учетом поправки на их ликвидность. Рассмотрим эти методы подробнее.

Метод чистых активов

Метод чистых активов основан на корректировке баланса предприятия в связи с тем, что балансовая стоимость активов и обязательств предприятия редко соответствует их рыночной стои-мости.

Корректировка баланса предприятия проводится в несколько этапов:

оценивается обоснованная рыночная стоимость каждого актива баланса в отдельности;

определяется текущая стоимость обязательств предприятия;

рассчитывается оценочная стоимость собственного капитала предприятия как разница между обоснованной рыночной стоимостью суммы активов предприятия и текущей стоимостью всех его обязательств.

Метод чистых активов является косвенным методом определения стоимости коммерческого предприятия.

В рамках оценки бизнеса при использовании метода чистых активов (см. приказ Минфина России № Юн и Федеральной комиссии по рынку ценных бумаг № 03-6/пз от 29.01.2003 «Об утверждении порядка оценки стоимости чистых активов акционерных обществ»), традиционный баланс предприятия заменяется скорректированным балансом, в котором все активы (материальные и нематериальные), а также все обязательства показаны по рыночной или какой-либо другой подходящей текущей стоимости.

Расчет по определению стоимости чистых активов представляется в форме табл. 5.1.

Стоимость каждого из активов и пассивов определяется индивидуально для каждого класса активов — пассивов.

Таблица 5.1 Расчет стоимости чистых активов № Показатель Величина Величина по- п/п показателя по балансу, тыс. руб. казателя по оценке, тыс. руб. I. Активы Величины Величины 1 Нематериальные активы показателей переписы-ваются из стоимостей

показателей

определяются 2 Основные средства 3 Незавершенное строительство баланса оценщиком. Получаемые значения могут как совпадать, так и сущест-венно отли- 4 Доходные вложения в материальные ценности предприятия на последнюю отчет- 5 Долгосрочные и краткосрочные финансовые вложения ную дату (дату, мак- 6 Прочие внеоборотные активы симально приближен-ную к дате чаться от зна-чений, указанных в балансе 7 Запасы 8 НДС по приобретенным ценностям оценки) 9 Дебиторская задолженность 10 Денежные средства 11 Прочие оборотные активы 12 Итого активы, принимаемые к расчету (сумма стр. 1-11) 11. Пассивы 13 Долгосрочные обязательства по займам и кредитам 14 Прочие долгосрочные обязательства 15 Краткосрочные обязательства по зай-мам и кредитам 16 Кредиторская задолженность 17 Задолженность участникам (учреди-телям) по выплате доходов 18 Резервы предстоящих расходов 19 Прочие краткосрочные обязательства 20 Итого пассивы, принимаемые к расчету (сумма стр.

внеоборотные активы;

запасы и затраты, денежные средства, расчеты и прочие активы.

Внеоборотные активы отражаются в первом разделе баланса.

Из расчетов исключается балансовая стоимость собственных акций общества, выкупленных у акционеров.

Особенности корректировки первого раздела баланса представлены в табл. 5.2.

Таблица 5.2

Особенности корректировки раздела I баланса при методе чистых активов №

п/п Этап работ по кор-ректировке стои-мости активов Примечание 1 Выявляются и оцениваются нематериальные активы При расчете величины чистых активов прини-маются только те нематериальные активы, учи-тываемые в первом разделе бухгалтерского ба-ланса, которые отвечают следующим требова-ниям:

непосредственно используются в основной деятельности предприятия и приносят доход (права пользования земельными участками, природными ресурсами, патенты, лицензии, ноу-хау, программные продукты, монопольные права и привилегии, включая лицензии на определенные виды деятельности, организационные расходы, торговые марки, товарные знаки и т.п.)

имеют документальное подтверждение затрат, связанных с их приобретением или созданием право на владение данными нематериальными правами должно быть подтверждено документом (патентом, лицензией, актом, договором и т. п.), выданным в соответствии с законодательством Российской Федерации 2 Определяется ры-ночная стоимость недвижимости Оцениваются все объекты, независимо от того, используются они или нет в производственной деятельности предприятия, нередко допускается использование упрощенных методов оценки (например, вместо детального определения кос-венных затрат на строительство объекта допус-кается использование их усредненной величины в процентах от прямых издержек) 3 Определяется обоснованная ры-ночная стоимость машин и оборудо-вания Часто единственно возможным является затрат-ный подход к оценке.

п/п Этап работ по кор-ректировке стои-мости активов Примечание стоимость известна из данных фондового рынка, если же акции не котируются, то оценщик проводит соответствующие расчеты по определению их стоимости. Если предприятия, в которые вкладывались средства, уже не существуют, оценщик подтверждает факт их ликвидации вы-пиской из реестра 5 Оцениваются

незавершенные

капитальные

вложения Незавершенные капитальные вложения — нахо-дящиеся на балансе предприятия объекты неза-вершенного строительства и оборудование к ус-тановке. Оборудование к установке обычно при-нимается в расчеты по балансовой стоимости (не корректируется), аналогично могут приниматься по балансовой стоимости и другие капитальные вложения, если даты этих вложений близки к дате оценки (произведены в течение последнего года) Корректировка второго раздела баланса предприятия. В целях оценки корректируются запасы и затраты, денежные средства, расчеты и прочие активы, показываемые во втором разделе бух-галтерского баланса, за исключением задолженности участников (учредителей) по их вкладам в уставный капитал и балансовой стоимости собственных акций, выкупленных у акционеров.

Рассмотрим особенности корректировки отдельных статей второго раздела баланса предприятия.

Товарно-материальные запасы переводятся в текущую стоимость, производственные запасы оцениваются по текущим ценам с уче-том затрат на транспортировку и складирование, устаревшие, при-шедшие в негодность запасы списываются. Запасы могут накопить значительный износ, который учитывается в расчетах, определяется оценщиком самостоятельно или с привлечением сторонних специалистов по экспертизе подобных запасов.

Готовая продукция оценивается по рыночной стоимости.

Не корректируется та часть готовой продукции, которая выпущена в соответствии с заключенным договором.

Расходы будущих периодов оцениваются по номинальной стоимости, если еще существует связанная с ними выгода, если же выгода отсутствует, то величина расходов будущих периодов списывается.

Вывод оценщика:

«Стоимость расходов будущих периодов не корректировала$ь,

и оценивалась по номин&тьной стоимости, так как у предприятия существует связанная с данными активами выгода».

Денежные средства не подлежат корректировке, если нет счетов в проблемных банках.

Дебиторская задолженность анализируется по срокам ее погашения, выявляется просроченная задолженность с последующим разделением ее на две части:

безнадежную, которая исключается из расчетов по определению стоимости, например дебиторская задолженность, по которой истек трехлетний срок исковой давности (ст. 196 ГК РФ);

задолженность, которую предприятие еще надеется получить (она участвует в расчетах, оценивается дисконтированием будущих основных сумм и выплат процентов к их текущей стоимости).

При анализе дебиторской задолженности оценщик должен проверить, не являются ли сомнительными векселя, выпущенные другими предприятиями. При оценке вьщанных авансов и дебиторской задолженности прочих покупателей и заказчиков, величина которых незначительна, их рыночная стоимость обычно принимается равной номинальной сумме.

Если платежи по погашению дебиторской задолженности ожидаются в течение трех месяцев от надежного дебитора, стоимость такой задолженности не дисконтируется, а принимается равной величине, указанной в балансе. Если принято решение дисконтировать часть дебиторской задолженности, то рыночная стоимость этой дебиторской задолженности определяется умножением величины балансовой стоимости задолженности на коэффициент дисконти-рования в зависимости от срока неплатежа по обязательствам.

Коэффициенты дисконтирования определяются для каждой из организации-дебитора с учетом срока неплатежа по денежным обязательствам.

Пример 5.1. Анализ дебиторской задолженности.

Дебиторская задолженность возросла на 15,4%. Изменения произошли за счет увеличения отгрузки товаров потребителям (на 297 тыс. руб., или на 132%), что свидетельствует о расширении предприятием деятельности. Увеличение дебиторской задолженности прямо связано с дополнительными издержками предприятия: на увеличение объема работы с дебиторами (связь, командировки и пр.), увеличение потерь от безнадежной дебиторской задолженности. В таблице представлены сведения о размере дебиторской задолженности.

Структура дебиторской задолженности ЗАО «ТОС» на 1 декабря 2005 г. (по данным ежегодного отчета предприятия)

(тыс. руб.) Вид дебиторской задолженности, тыс. руб. Срок наступления платежа до 30 дней от 31 до 60 дней от 61 до 90 дней от 91 до 180 дней от 181 дня до 1 года более 1 года Дебиторская задол-женность всего, в том числе: 12 590 5 244 4 097 38 035 просроченная

покупатели 11 635 47 4 281 373 3 903 37 807 и заказчики векселя к получению — — — — — — задолженность до-черних и зависимых обществ задолженность уча-стников (учредителей) по взносам в уставный капитал

авансы выданные 863 899 прочие дебиторы 92 64 1S4 228 — — Итого 12 590 5 244 4 097 38 035 — — Вывод:

«ЗАО "ТОС" не имеет долгосрочной дебиторской задолженности, что снижает риск недополучения денежных средств. Проблема неплатежей особую актуальность приобретает в условиях инфляции.

Дебитор, на долю которого приходится более 10% от общей суммы дебиторской задолженности, — ЗАО "Парто" (12,3%)».

Если в составе дебиторской задолженности есть суммы, по которым истекают сроки исковой давности, это доказывает не-обходимость принятия мер по их взысканию, включая обращение в судебные органы. Наличие просроченной задолженности создает финансовые затруднения, так как предприятие чувствует недостаток финансовых ресурсов для приобретения производственных запасов, выплаты заработной платы и на другие цели.

Пример 5.2. Корректировка просроченной дебиторской задолженности. Сумма просроченной задолженности предприятия — 47 973 тыс. руб. Путем активной работы с недобросовестными покупателями руководство предприятия планирует получение всей суммы в течение полугода.

Годовая ставка дисконтирования составляет 42% (из расчета того, что 12% — годовая норма инфляции и 30% — риск, связанный с невозвратом просроченного долга).

Ставка дисконтирования за полугодие составит:

(А' ВЯыта):2-\ = 19(%).

Следовательно, текущая стоимость просроченной дебиторской задолженности на дату оценки составляет:

= 40 313 (тыс. руб.).

Пассивы, участвующие в расчете, — это обязательства предприятия, в состав которых включаются следующие статьи:

долгосрочные и краткосрочные обязательства по займам и кредитам;

прочие долгосрочные обязательства;

кредиторская задолженность;

задолженность участникам (учредителям) по выплате доходов;

резервы предстоящих расходов;

прочие краткосрочные обязательства.

Обязательства предприятия переводятся в текущую стоимость.

Вычитанием стоимости обязательств предприятия из рыночной стоимости его активов получают рыночную стоимость собственного капитала предприятия или соответственно стоимость 100% пакета акций. В случае оценки не контрольного пакета акций делается скидка.

Метод ликвидационной стоимости

Метод ликвидационной стоимости основан на определении разности между стоимостью имущества, которую собственник

предприятия может получить при ликвидации предприятия и раздельной продаже его активов на рынке, и издержками на ликвидацию.

При определении ликвидационной стоимости предприятия необходимо учитывать все расходы, связанные с ликвидацией предприятия: комиссионные и административные издержки по поддержанию работы предприятия до его ликвидации, расходы на юридические и бухгалтерские услуги.

Оценка ликвидационной стоимости производится в следующих случаях:

прибыль предприятия от производственной деятельности, невелика по сравнению со стоимостью его чистых активов;

предприятие убыточное, и стоимость компании при лик-видации может быть выше, чем при продолжении деятельности;

принято решение о ликвидации предприятия;

предприятие находится в стадии банкротства;

требуется основа для принятия управленческих решений при финансировании предприятия должника, финансировании реорганизации предприятия; при осу-ществляемой без судебного разбирательства санации предприятия; при выработке плана погашения долгов предприятия-должника, оказавшегося под угрозой банкротства; при выявлении и обосновании возможности выделения отдельных производственных мощностей предприятия в экономически самостоятельные организации и др.

При определении ликвидационной стоимости различают три вида ликвидации:

упорядоченная ликвидация;

принудительная ликвидация;

ликвидация с прекращением существования активов предприятия.

Упорядоченная ликвидация — это распродажа активов в течение разумного периода, чтобы можно было получить максимальные суммы от продажи активов. Для наименее ликвидной недвижимости предприятия этот период составляет около двух лет. Он включает время подготовки активов к продаже, время доведения информации о продаже до потенциальных покупателей, время на обдумывание решения о покупке и аккумулирование финансовых средств для покупки, саму покупку, перевозку и т.п.

Принудительная ликвидация означает, что активы распродаются настолько быстро, насколько это возможно, часто одновременно и на одном аукционе.

Ликвидация с прекращением существования активов предприятия рассчитывается в случае, когда активы предприятия не распродаются, а списываются и уничтожаются, а на данном месте строится новое предприятие, дающее значительный экономический либо социальный эффект. Стоимость предприятия в этом случае является отрицательной величиной, так как требуются оп-ределенные затраты на ликвидацию активов.

Последовательность работ по расчету ликвидационной стоимости предприятия при упорядоченной или ускоренной ликвидации совпадает, изменяются лишь методы оценки из-за различий в учете сроков продажи активов (среднерыночных или ускоренных сроков экспозиции объектов на рынке). Этапы оценки предприятия в этом случае следующие:

обоснование выбора ликвидационной стоимости;

разработка календарного графика продажи активов предприятия (время на реализацию активов: недвижимого имущества, затрат, машин и оборудования);

расчет текущей стоимости активов (за вычетом затрат на их ликвидацию):

прямые затраты на ликвидацию (комиссионные оценочным и юридическим фирмам, налоги и сборы, которые платятся при продаже),

расходы, связанные с владением активами до их продажи, включая затраты на сохранение запасов готовой продукции и незавершенного производства, оборудования, машин, механизмов, объектов недвижимости, а также управленческие расходы по поддержанию работы предприятия вплоть до завершения его ликвидации;

скорректированная стоимость оцениваемых активов с учетом графика их продажи дисконтируется на дату оценки по ставке дисконтирования с учетом риска, связанного с этой продажей;

прибавляется (или вычитается) операционная прибыль (убытки) ликвидационного периода;

рассчитывается величина обязательств предприятия (преимущественные права на выходные пособия и выплаты работникам предприятия, требования кредиторов по обязательствам, обеспеченным залогом имущества ликвидируемого предприятия, задолженность по обязательным платежам в бюджет и во внебюджетные фонды, расчеты с другими кредиторами);

определение ликвидационной стоимости предприятия (из скорректированной текущей стоимости активов вычитаются обя-зательства предприятия).

Обоснование выбора ликвидационной стоимости. В соответствии с законодательством при отказе от определения рыночной стоимости оценщик должен обосновать выбор другого, отличающегося вида стоимости, например, цель оценки — определить стоимость предприятия, в отношении которого применена процедура банкротства, на дату оценки находящаяся на стадии исполнительного производства. В соответствии с поставленной целью оценки базой оценки не может являться рыночная стоимость. Это объясняется тем, что реализация имущества в порядке исполни-тельного производства предполагает крайне сжатые сроки реали-зации (до одного месяца), незначительный объем рекламы, а также отсутствие какой-либо предпродажной подготовки объекта. Такие чрезвычайные обстоятельства обязательно отразятся на цене сделки, так как сжатые сроки и недостаток рекламы не способствуют созданию условий конкуренции и не позволяют сторонам сделки получить и проанализировать всю необходимую информацию.

К тому же указанный сегмент рынка не является открытым по следующим причинам:

выступать на рынке реализации арестованного имущества в качестве продавцов может только незначительное число предприятий;

из-за коротких сроков проведения продажи и локального характера рекламы, определяемого использованием для объявлений о торгах местных СМИ, участие предприятий или физических лиц в качестве покупателей также резко ограничено.

Согласно стандартам оценочной деятельности, обязательным к применению субъектами оценочной деятельности Российской Федерации, утвержденным постановлением Правительства РФ от 06.07.2001 № 519, ликвидационная стоимость объекта оценки — это стоимость объекта оценки в случае, если объект оценки должен быть отчужден в срок меньше обычного срока экспози-ции аналогичных объектов.

Из приведенного определения следует вывод о том, что основным фактором, влияющим на величину ликвидационной стоимости и отличающим ее от рыночной, является фактор вынужденной продажи, что характерно для нерыночных условий продажи имущества.

К тому же при определении стоимости ликвидируемого предприятия денежная сумма, получаемая от вынужденной продажи имущества в ограниченный отрезок времени, не позволяющий значительному числу потенциальных покупателей ознакомиться с объектом и условиями продажи, как правило, существенно ниже рыночной, и должна быть еще уменьшена на затраты, связанные с ликвидацией предприятия. Следовательно,- цена продажи активов в этом случае является вынужденной ценой для собственника.

Разработка календарного графика ликвидации активов предприятия. Такой график формируют с целью максимизировать выручку от продажи активов для погашения имеющейся за предприя-тием задолженности. Различные виды активов продаются за различные сроки. Недвижимость (земля, здания и т.п.) продается от года до двух лет. Остальные активы, например, запасы, сырье и материалы, можно реализовать сразу после принятия решения о продаже активов.

Обычно проводится упорядоченная ликвидация. В частности, проведение процедуры конкурсного производства длится в течение года и может быть продлено на шесть месяцев, поэтому существует возможность упорядоченной ликвидации. В этом случае ликвидационная стоимость предприятия определяется на дату оценки дисконтированием вырученных от продажи активов сумм, уменьшенных на сопутствующие затраты. Ставка дисконтирования должна учитывать связанный с этой прода-жей риск.

Расчет текущей стоимости активов. Стоимость активов корректируется на величину накладных расходов по их реализации, а ставка дисконтирования повышается на величину риска продаж соответствующих активов при их ликвидации.

Оценка ликвидационной стоимости дебиторской задолженности конкретных дебиторов проводится как вероятная выручка от продажи их задолженности, установленная на уровне величины соответствующего долга, уменьшенной на принятый на вексельном рынке (либо рынке контрактных цессий) дисконт, который зависит от того, чей долг продается и когда наступает срок его погашения [4]. Дебиторскую задолженность по должникам, чьи обязательства на рынке долгов не котируются, не следует учитывать в расчетах по определению ликвидационной стоимости.

В случае ускоренной ликвидации продажа активов должна произойти в короткие сроки. Это обстоятельство приводит к потерям. Поэтому соотношение между рыночной и ликвидационной стоимостью может быть выражено простейшей формулой

ще Сіи>: — ликвидационная стоимость недвижимости;

рыночная стоимость исследуемого объекта;

корректировка на вынужденность продажи, 0 < < 1.

Корректировка пассивной части баланса. Такая корректировка проводится по долгосрочной и текущей задолженности. Особое внимание при этом уделяется расчетам по привилегированным акциям, налоговым платежам и условным обязательствам, которые могут возникнуть в результате будущих возможных судебных разбирательств.

Определение ликвидационной стоимости предприятия. В состав затрат, связанных с ликвидацией предприятия, входят затраты по налогообложению, страхованию и охране активов до их продажи, выходные пособия и выплаты работникам предприятия, управленческие расходы (в том числе юристов, оценщиков и т.д.). Все расходы, за исключением выплат работникам предприятия, дисконтируются по повышенной ставке.

Если оценка проводилась на стадии проведения процедуры банкротства, конкурсный управляющий должен учитывать предоставленную оценщиком информацию о том, в какие сроки могут быть проданы разные активы предприятия. Эти сроки зависят от степени загрязнения земельного участка, состояния зданий и сооружений, инвестиционной активности отрасли или региона, от эффективности рекламной кампании и действий риэлтеров, занимающихся продажей недвижимо-сти, от профиля предприятия (чем более универсален характер производства, тем легче его перепрофилировать и тем быстрее можно продать) и т.д.

После определения всех затрат, связанных с ликвидацией предприятия, производится уменьшение скорректированной стоимости всех активов баланса на сумму текущих затрат, связанных с ликвидацией предприятия, а также на величину всех обязательств предприятия. В результате получается величина ликвидационной стоимости предприятия.

Делая итоговый вывод о ликвидационной стоимости предприятия, оценщик должен проанализировать факторы, имеющие отношение к собственно имуществу, и факторы, которые обусловливают уровень управления предприятием. Если ситуация банкротства предприятия вызвана низким уровнем управления, то это обстоятельство не должно негативно отразиться на величине ликвидационной стоимости предприятия. Если же причины банкротства — высокая степень износа активной и пассивной частей активов предприятия, негативные особенности местоположения, то эти факторы существенно снизят уровень ликвидационной стоимости предприятия.

158